原文作者：YBB Capital Researcher Ac-Core
TL;DR
與上一輪由宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮推動的牛市不同，本輪加密市場主要受到宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性影響；
ETF 只是一顆“布洛芬緩釋膠囊”，加密美股化趨勢已成行業(yè)增長潛力的“緊箍咒”；
當(dāng)前的牛市幾乎僅限于比特幣，山寨幣表現(xiàn)低迷的主要原因在于整體行業(yè)創(chuàng)新匱乏，流動性不足以及一級市場估值過高，整體資本推動力有限，市場難以放量上漲；
行業(yè)創(chuàng)新停滯的情況下，傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)如貝萊德等入場雖能提供一定的增量資金，但無法改變市場內(nèi)卷化的趨勢，舊曲難彈難以支撐持續(xù)增長；
一、四年減半的周期性上漲，能否刻舟求劍式上演
1.1 牛市的起點(diǎn)，已截然不同
或許是出于抵抗國家主權(quán)貨幣超發(fā)與貨幣政策干預(yù)，比特幣巧合地誕生于全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)背景下。從發(fā)展歷程來看，在比特幣 2021 年被國內(nèi)大面積禁止前，中國曾是加密行業(yè)的主要推動者，國內(nèi)的單挖礦開采量曾一度占到全球總量的三分之二。與此同時(shí)，中國整體經(jīng)濟(jì)在房地產(chǎn)和互聯(lián)網(wǎng)熱潮的推動下迅速發(fā)展， 2021 年之前的宏觀環(huán)境利好，央行的貨幣寬松政策激發(fā)了市場的投資熱情。然而，隨著 2020 年后房地產(chǎn)降溫，整體經(jīng)濟(jì)下滑，部分市場流動性逐漸被抽走。
從后視鏡視角來看行業(yè)創(chuàng)新，DeFi Summer 推動了以太坊的內(nèi)循環(huán)經(jīng)濟(jì)，成為其爆發(fā)的主要動力，隨后 NFT、MEME、GameFi 不斷破圈，吸引了海量流量資源，并引發(fā)了數(shù)字藏品的熱潮。行業(yè)市值的上漲帶動了整個(gè)行業(yè)發(fā)展的熱潮，然而，本輪創(chuàng)新卻多為”舊曲重彈”，并未帶來實(shí)質(zhì)性突破。也或許牛市尚未真正來臨，新的敘事尚未掀起足夠大的波瀾。
若將 2019 年初至 2021 年初視為上一輪牛市的起點(diǎn)，比特幣在 4 K-1 W 美元的價(jià)格區(qū)間范圍，以太坊在 130 U-330 美元區(qū)間，整個(gè)加密市場體量較小，上漲空間巨大。但目前據(jù) CompaniesMarketCap 數(shù)據(jù)，目前比特幣市值已位于全球第 10 ，僅次于 Facebook,距離蘋果有約三倍增長空間，較黃金有約 15 倍增長空間。然而，與上一輪牛市相比，整體預(yù)期增長空間已大幅縮小。
減半推動的上漲是上一輪牛市的核心敘事，加密市場的周期性增長始終與宏觀經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。自 2009 年比特幣創(chuàng)世區(qū)塊以來，其市值能突破 1 萬億美元，離不開周期性的貨幣寬松刺激。然而，金融市場唯一不變的就是“變化”，刻舟求劍就算取得了位置也無法知道下潛的深度。
數(shù)據(jù)來源：CompaniesMarketCap
1.2 比特幣的定位和未來上漲空間在哪？
比特幣的避險(xiǎn)屬性僅是圈內(nèi)的共識？
至今，美元依然通過計(jì)價(jià)權(quán)掌控著全球經(jīng)濟(jì)，而黃金則作為避險(xiǎn)和保值的“避風(fēng)港”，其歷史價(jià)格新高都伴隨著重大危機(jī)。第一次狂歡始于二戰(zhàn)結(jié)束后布雷頓森林體系的瓦解，美元與黃金脫鉤，驅(qū)動力來自地緣政治和通貨膨脹。第二次狂歡始于 2005 年，次貸危機(jī)后大量資金涌入黃金避風(fēng)港， 2011 年利比亞戰(zhàn)爭結(jié)束后，地緣政治仍是關(guān)鍵因素。第三次狂歡在 2018 年后，新冠疫情和局部地緣政治推動了黃金價(jià)格的上升。整體來看，黃金一直是對沖風(fēng)險(xiǎn)的首選，而美聯(lián)儲的量化寬松擴(kuò)大貨幣供應(yīng)與地緣政治則是其價(jià)格上漲的主要動力。
據(jù)北京時(shí)間周四( 9 月 12 日)報(bào)道，現(xiàn)貨黃金收盤漲 1.84% ，報(bào) 2558.07 美元/盎司，創(chuàng)歷史新高；現(xiàn)貨白銀漲 4.19% ，報(bào) 29.8792 美元/盎司。COMEX 黃金期貨漲 1.78% ，報(bào) 2587.6 美元/盎司，同樣刷新歷史收盤記錄（數(shù)據(jù)來源：前瞻網(wǎng)研選快訊）。比特幣和黃金同樣作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的定位似乎已被打破，黃金暴漲，而比特幣卻未能跟上，反而其價(jià)格走勢更趨近于美股。
比特幣的最大價(jià)值：抵制經(jīng)濟(jì)制裁和法幣信任不足的工具
在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，各國都希望實(shí)現(xiàn)本國法幣的國際化流通、儲備和結(jié)算。然而，貨幣主權(quán)、資本自由流通和固定匯率之間的三元悖論依然存在。借我讀《貨幣戰(zhàn)爭》所感，紙幣本身并無任何價(jià)值，它只依賴國家信用背書，掌控貨幣發(fā)行權(quán)的人，事實(shí)上可以凌駕在法律之上。即便強(qiáng)如美元的霸權(quán)，也難以長期支撐如此大規(guī)模的信用背書。全球經(jīng)濟(jì)全球化的背后，實(shí)質(zhì)是貨幣全球化與國家利益間的無解矛盾。以薩爾瓦多采用“法幣二元化”來推進(jìn)比特幣在全國的使用以削弱美元霸權(quán)為例，俄羅斯自 2024 年 9 月起允許居民交易加密貨幣并用于貿(mào)易結(jié)算，以規(guī)避制裁。
比特幣的尷尬在于：其價(jià)值來源于對沖法幣信任的風(fēng)險(xiǎn)，但其上漲動力卻又依賴強(qiáng)國政策、壟斷資本的采納以及宏觀環(huán)境的影響。這種雙重依賴使比特幣在挑戰(zhàn)傳統(tǒng)金融體系的同時(shí)，仍受到其規(guī)則的限制。
二、ETF 只是短期止痛，并非藥到病除2.1 加密的后 ETF 時(shí)代：失敗的強(qiáng)權(quán)對抗
圖源：The Guardian-News
比特幣巧合誕生于全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的大背景下，區(qū)塊鏈的獨(dú)有屬性具備抵抗國家主權(quán)貨幣超發(fā)和貨幣政策干預(yù)的潛力，反強(qiáng)權(quán)、崇自由、去中心化曾是行業(yè)的信仰與口號。然而，行業(yè)中的“玩家”卻大多心存投機(jī)心理， 一夜暴富似乎成了驅(qū)動行業(yè)發(fā)展的第一生產(chǎn)力。比特幣 ETF 的推出雖然是利好，但終究只是一場無法避免的一次性事件，無法長期支撐市場。
曾經(jīng)，我們大多數(shù)人懷抱抵抗強(qiáng)權(quán)的信仰，如今卻寄希望于強(qiáng)權(quán)的力量。烏托邦里的我們，似乎只關(guān)心利潤而不在乎方向。市場上充斥著對 ETF 利好的歡呼，大家都盼望更多資金涌入，為我們接盤。然而，那個(gè)曾奮力抗?fàn)帍?qiáng)權(quán)的我們，如今卻又一步步將自己的成果拱手送給了強(qiáng)權(quán)。這種轉(zhuǎn)變，反映了理想與現(xiàn)實(shí)間的深刻矛盾。
貝萊德、先鋒、道富等巨頭掌控著世界，而如今貝萊德正在掌控比特幣。
世界上影響力最大的公司其實(shí)并不是蘋果、特斯拉、谷歌、亞馬遜或微軟，而是上訴全球最大的資產(chǎn)管理公司。貝萊德便是其中的代表，自 2009 年至 2023 年，其連續(xù) 14 年蟬聯(lián)全球最大規(guī)模資產(chǎn)管理公司，管理著數(shù)萬億美元的資產(chǎn)。相比科技巨頭，這些資管公司通過資本的全球流動，掌握著更深遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)影響力。
后 ETF 時(shí)代的直觀影響是加密資產(chǎn)價(jià)格將更接近傳統(tǒng)金融的走勢，只有掌握更多籌碼才能在行業(yè)里擁有更大的話語權(quán)。如今，美國正逐步通過意識形態(tài)控制加密行業(yè)的發(fā)展。據(jù) QCP Capital 9 月 10 日消息，宏觀經(jīng)濟(jì)不確定已成為加密市場的主導(dǎo)因素，BTC 與 MSCI 世界股票指數(shù)的 30 天相關(guān)性達(dá)到 0.6 ，接近兩年來的高點(diǎn)。這表明比特幣的價(jià)格走勢正越來越受到全球股市表現(xiàn)的影響。
加密行業(yè)最初確實(shí)是在國內(nèi)發(fā)芽，但如今“大莊”已換，更專業(yè)的競爭對手正在崛起。未來，除了篩選品牌 IP 和賽道板塊，還需要具備很強(qiáng)大的交易和成交能力，馬太效應(yīng)將滲透到行業(yè)的各個(gè)角落，加密世界正逐步迎來“華爾街級別”的交易難度。
2.2 淘金熱的隱喻回顧百余年前的加州淘金熱，數(shù)十萬懷揣著一夜暴富夢想的淘金者從世界各地涌向加州，然而，大多數(shù)人最終都空手而歸，甚至付出了生命的代價(jià)。相比之下，李維·斯特勞斯（Levi Strauss）另辟蹊徑，借助淘金熱把手中囤積的大批帆布制成褲子賣給淘金礦工，因其實(shí)用性大受歡迎。隨后，他對褲子進(jìn)行改良，成為了牛仔褲的創(chuàng)始人，并創(chuàng)立了如今聞名全球的 Levi’s 公司。
有趣的是，PoW 的比特幣挖礦與 PoS 的以太坊質(zhì)押在某種程度上與此如出一轍。PoW 的挖礦熱潮讓“淘金者”們肩負(fù)礦機(jī)前行，而 PoS 的質(zhì)押潮則讓他們以自有本金上陣。然而，像“李維斯”這樣的角色卻無處不在——這場博弈的背后是你看中了一夜暴富實(shí)現(xiàn)夢想，而我卻看中了你所擁有的本金。區(qū)塊鏈 7* 24 小時(shí)全球化不間斷的交易，為“淘金者”們帶來了無數(shù)的機(jī)會，但也導(dǎo)致了市場特別容易大起與大落，高風(fēng)險(xiǎn)伴隨著高回報(bào)，利潤和風(fēng)險(xiǎn)不斷影響著每個(gè)人的勇氣和勤奮。
快節(jié)奏，不間斷交易與高震蕩的行情的背后既是誘人的陷阱也是無限的交易機(jī)會，這正是 Crypto 的最大魅力所在，強(qiáng)金融屬性與低準(zhǔn)入門檻的雙重加持，讓 Crypto 成為了一個(gè)天然優(yōu)質(zhì)的大金礦，我們曾高呼 ETF 的利好會帶來更多的場外資金，但 ETF 通過后也為更多的李維·斯特勞斯敞開了大門，創(chuàng)造了更多套利和間接收益的機(jī)會。
加密市場將介入更多的“李維斯”
ETF 帶來的不僅僅是敞口資金的“接盤”，更多的是風(fēng)險(xiǎn)對沖交易。區(qū)塊鏈目前最大的創(chuàng)新在于將金融上鏈，創(chuàng)建了加密市場的“自耕式經(jīng)濟(jì)循環(huán)”，成功阻斷了強(qiáng)權(quán)與傳統(tǒng)資本的直接干預(yù)。然而，進(jìn)入加密的后 ETF 時(shí)代，加密市場在某種程度上將齊全的金融衍生工具拱手相讓，這只會吸引更多套利者和大資金進(jìn)場，進(jìn)一步壓縮本已有限的市場利潤空間，削弱市場中的創(chuàng)新驅(qū)動力和自由度。
三、難以破冰的一級市場低流通高 FDV 的一級市場
近期，一級市場的融資情況與過去相比變化顯著，上幣代幣普遍呈現(xiàn)出極高的 FDV（完全稀釋估值）和低流動性，據(jù)幣安在《高估值、低流通代幣現(xiàn)狀觀察及思考》中提供的數(shù)據(jù)， 2024 年推出代幣的市值 (MC) 與 FDV 之?為近年來最低。這表明未來仍將有?量代幣會被解鎖，并且 2024 年初幾個(gè)月發(fā)行代幣的 FDV 已經(jīng)接近 2023 年總和。
圖源：@thedefivillain、CoinMarketCap 與幣安研究院，數(shù)據(jù)發(fā)布?期為 2024 年 4 ? 14 ?
在整體普遍缺乏流動性的市場中，代幣在 TGE（代幣生成事件）后逐步解鎖，給市場帶來了大量的拋壓。然而，VC 們真的在這輪市場中賺到錢了嗎？其實(shí)未必。通常，合規(guī)且受監(jiān)管的項(xiàng)目融資，代幣解鎖至少需要一年的懸崖期。然而，當(dāng)項(xiàng)目具備高 FDV 和低流通性時(shí)，解鎖后極易遇到破發(fā)的情況。但這并不排除某些小型 VC 通過二級市場傾銷或提前場外出售獲利的可能性。如下圖數(shù)據(jù)顯示，這些代幣的流通供應(yīng)?例普遍低于 20% ，最低的僅為 6% ，高 FDV 現(xiàn)象十分顯著。
圖源：CoinMarketCap 與幣安研究院，數(shù)據(jù)發(fā)布?期為 2024 年 5 ? 14 ?
現(xiàn)階段的資本推動效益顯然已經(jīng)暫時(shí)失效，除了前述原因，還有一些客觀因素導(dǎo)致了當(dāng)前低流通、高 FDV 的市場情況：
1.市場割裂，狼多肉少：上一輪牛市中，全球資本都在合力炒作 DeFi 和公鏈，但在本輪市場中，資金和參與者都過于分散，敘事多元化，東西方資本互不接盤，經(jīng)常出現(xiàn)發(fā)盤的幣沒有足夠的接盤者，市場呈現(xiàn)割裂狀態(tài)；
2.缺乏山寨牛市，炒作動力不足：EVM 系公鏈的基礎(chǔ)設(shè)施已趨于完善，資金和項(xiàng)目都在同一方向內(nèi)卷，以太殺手們也沒有帶來新的突破。在沒有山寨幣牛市的情況下，標(biāo)桿項(xiàng)目跑出來后，迅速涌現(xiàn)出同類型項(xiàng)目，反而加劇了價(jià)值洼地效應(yīng)；
3.簡單的事情復(fù)雜化，復(fù)雜的事情故事化：市場上偽創(chuàng)新隨處可見，簡單的事情被人為復(fù)雜化，只是為了向市場講述更大的夢想，實(shí)質(zhì)上換湯不換藥；
4.馬太效應(yīng)愈加明顯：加密行業(yè)已發(fā)展近 16 年，頭部壟斷效益已基本生成，能存活至今的無論是技術(shù)，項(xiàng)目，還是資方都已強(qiáng)者越強(qiáng)，弱者越弱，頭部企業(yè)的市場話語權(quán)越發(fā)穩(wěn)固；
5.創(chuàng)新與流動性匱乏：當(dāng)前市場面臨的首要挑戰(zhàn)是創(chuàng)新的缺失與流動性的不足，導(dǎo)致市場難以放量上漲，整體發(fā)展陷入瓶頸。
與上一輪由宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮推動的牛市不同，本輪加密市場主要受到宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性影響；
ETF 只是一顆“布洛芬緩釋膠囊”，加密美股化趨勢已成行業(yè)增長潛力的“緊箍咒”；
當(dāng)前的牛市幾乎僅限于比特幣，山寨幣表現(xiàn)低迷的主要原因在于整體行業(yè)創(chuàng)新匱乏，流動性不足以及一級市場估值過高，整體資本推動力有限，市場難以放量上漲；
行業(yè)創(chuàng)新停滯的情況下，傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)如貝萊德等入場雖能提供一定的增量資金，但無法改變市場內(nèi)卷化的趨勢，舊曲難彈難以支撐持續(xù)增長；
一、四年減半的周期性上漲，能否刻舟求劍式上演
1.1 牛市的起點(diǎn)，已截然不同
或許是出于抵抗國家主權(quán)貨幣超發(fā)與貨幣政策干預(yù)，比特幣巧合地誕生于全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)背景下。從發(fā)展歷程來看，在比特幣 2021 年被國內(nèi)大面積禁止前，中國曾是加密行業(yè)的主要推動者，國內(nèi)的單挖礦開采量曾一度占到全球總量的三分之二。與此同時(shí)，中國整體經(jīng)濟(jì)在房地產(chǎn)和互聯(lián)網(wǎng)熱潮的推動下迅速發(fā)展， 2021 年之前的宏觀環(huán)境利好，央行的貨幣寬松政策激發(fā)了市場的投資熱情。然而，隨著 2020 年后房地產(chǎn)降溫，整體經(jīng)濟(jì)下滑，部分市場流動性逐漸被抽走。
從后視鏡視角來看行業(yè)創(chuàng)新，DeFi Summer 推動了以太坊的內(nèi)循環(huán)經(jīng)濟(jì)，成為其爆發(fā)的主要動力，隨后 NFT、MEME、GameFi 不斷破圈，吸引了海量流量資源，并引發(fā)了數(shù)字藏品的熱潮。行業(yè)市值的上漲帶動了整個(gè)行業(yè)發(fā)展的熱潮，然而，本輪創(chuàng)新卻多為”舊曲重彈”，并未帶來實(shí)質(zhì)性突破。也或許牛市尚未真正來臨，新的敘事尚未掀起足夠大的波瀾。
若將 2019 年初至 2021 年初視為上一輪牛市的起點(diǎn)，比特幣在 4 K-1 W 美元的價(jià)格區(qū)間范圍，以太坊在 130 U-330 美元區(qū)間，整個(gè)加密市場體量較小，上漲空間巨大。但目前據(jù) CompaniesMarketCap 數(shù)據(jù)，目前比特幣市值已位于全球第 10 ，僅次于 Facebook,距離蘋果有約三倍增長空間，較黃金有約 15 倍增長空間。然而，與上一輪牛市相比，整體預(yù)期增長空間已大幅縮小。
減半推動的上漲是上一輪牛市的核心敘事，加密市場的周期性增長始終與宏觀經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。自 2009 年比特幣創(chuàng)世區(qū)塊以來，其市值能突破 1 萬億美元，離不開周期性的貨幣寬松刺激。然而，金融市場唯一不變的就是“變化”，刻舟求劍就算取得了位置也無法知道下潛的深度。
數(shù)據(jù)來源：CompaniesMarketCap
1.2 比特幣的定位和未來上漲空間在哪？
比特幣的避險(xiǎn)屬性僅是圈內(nèi)的共識？
至今，美元依然通過計(jì)價(jià)權(quán)掌控著全球經(jīng)濟(jì)，而黃金則作為避險(xiǎn)和保值的“避風(fēng)港”，其歷史價(jià)格新高都伴隨著重大危機(jī)。第一次狂歡始于二戰(zhàn)結(jié)束后布雷頓森林體系的瓦解，美元與黃金脫鉤，驅(qū)動力來自地緣政治和通貨膨脹。第二次狂歡始于 2005 年，次貸危機(jī)后大量資金涌入黃金避風(fēng)港， 2011 年利比亞戰(zhàn)爭結(jié)束后，地緣政治仍是關(guān)鍵因素。第三次狂歡在 2018 年后，新冠疫情和局部地緣政治推動了黃金價(jià)格的上升。整體來看，黃金一直是對沖風(fēng)險(xiǎn)的首選，而美聯(lián)儲的量化寬松擴(kuò)大貨幣供應(yīng)與地緣政治則是其價(jià)格上漲的主要動力。
據(jù)北京時(shí)間周四( 9 月 12 日)報(bào)道，現(xiàn)貨黃金收盤漲 1.84% ，報(bào) 2558.07 美元/盎司，創(chuàng)歷史新高；現(xiàn)貨白銀漲 4.19% ，報(bào) 29.8792 美元/盎司。COMEX 黃金期貨漲 1.78% ，報(bào) 2587.6 美元/盎司，同樣刷新歷史收盤記錄（數(shù)據(jù)來源：前瞻網(wǎng)研選快訊）。比特幣和黃金同樣作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的定位似乎已被打破，黃金暴漲，而比特幣卻未能跟上，反而其價(jià)格走勢更趨近于美股。
比特幣的最大價(jià)值：抵制經(jīng)濟(jì)制裁和法幣信任不足的工具
在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，各國都希望實(shí)現(xiàn)本國法幣的國際化流通、儲備和結(jié)算。然而，貨幣主權(quán)、資本自由流通和固定匯率之間的三元悖論依然存在。借我讀《貨幣戰(zhàn)爭》所感，紙幣本身并無任何價(jià)值，它只依賴國家信用背書，掌控貨幣發(fā)行權(quán)的人，事實(shí)上可以凌駕在法律之上。即便強(qiáng)如美元的霸權(quán)，也難以長期支撐如此大規(guī)模的信用背書。全球經(jīng)濟(jì)全球化的背后，實(shí)質(zhì)是貨幣全球化與國家利益間的無解矛盾。以薩爾瓦多采用“法幣二元化”來推進(jìn)比特幣在全國的使用以削弱美元霸權(quán)為例，俄羅斯自 2024 年 9 月起允許居民交易加密貨幣并用于貿(mào)易結(jié)算，以規(guī)避制裁。
比特幣的尷尬在于：其價(jià)值來源于對沖法幣信任的風(fēng)險(xiǎn)，但其上漲動力卻又依賴強(qiáng)國政策、壟斷資本的采納以及宏觀環(huán)境的影響。這種雙重依賴使比特幣在挑戰(zhàn)傳統(tǒng)金融體系的同時(shí)，仍受到其規(guī)則的限制。
二、ETF 只是短期止痛，并非藥到病除2.1 加密的后 ETF 時(shí)代：失敗的強(qiáng)權(quán)對抗
圖源：The Guardian-News
比特幣巧合誕生于全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的大背景下，區(qū)塊鏈的獨(dú)有屬性具備抵抗國家主權(quán)貨幣超發(fā)和貨幣政策干預(yù)的潛力，反強(qiáng)權(quán)、崇自由、去中心化曾是行業(yè)的信仰與口號。然而，行業(yè)中的“玩家”卻大多心存投機(jī)心理， 一夜暴富似乎成了驅(qū)動行業(yè)發(fā)展的第一生產(chǎn)力。比特幣 ETF 的推出雖然是利好，但終究只是一場無法避免的一次性事件，無法長期支撐市場。
曾經(jīng)，我們大多數(shù)人懷抱抵抗強(qiáng)權(quán)的信仰，如今卻寄希望于強(qiáng)權(quán)的力量。烏托邦里的我們，似乎只關(guān)心利潤而不在乎方向。市場上充斥著對 ETF 利好的歡呼，大家都盼望更多資金涌入，為我們接盤。然而，那個(gè)曾奮力抗?fàn)帍?qiáng)權(quán)的我們，如今卻又一步步將自己的成果拱手送給了強(qiáng)權(quán)。這種轉(zhuǎn)變，反映了理想與現(xiàn)實(shí)間的深刻矛盾。
貝萊德、先鋒、道富等巨頭掌控著世界，而如今貝萊德正在掌控比特幣。
世界上影響力最大的公司其實(shí)并不是蘋果、特斯拉、谷歌、亞馬遜或微軟，而是上訴全球最大的資產(chǎn)管理公司。貝萊德便是其中的代表，自 2009 年至 2023 年，其連續(xù) 14 年蟬聯(lián)全球最大規(guī)模資產(chǎn)管理公司，管理著數(shù)萬億美元的資產(chǎn)。相比科技巨頭，這些資管公司通過資本的全球流動，掌握著更深遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)影響力。
后 ETF 時(shí)代的直觀影響是加密資產(chǎn)價(jià)格將更接近傳統(tǒng)金融的走勢，只有掌握更多籌碼才能在行業(yè)里擁有更大的話語權(quán)。如今，美國正逐步通過意識形態(tài)控制加密行業(yè)的發(fā)展。據(jù) QCP Capital 9 月 10 日消息，宏觀經(jīng)濟(jì)不確定已成為加密市場的主導(dǎo)因素，BTC 與 MSCI 世界股票指數(shù)的 30 天相關(guān)性達(dá)到 0.6 ，接近兩年來的高點(diǎn)。這表明比特幣的價(jià)格走勢正越來越受到全球股市表現(xiàn)的影響。
加密行業(yè)最初確實(shí)是在國內(nèi)發(fā)芽，但如今“大莊”已換，更專業(yè)的競爭對手正在崛起。未來，除了篩選品牌 IP 和賽道板塊，還需要具備很強(qiáng)大的交易和成交能力，馬太效應(yīng)將滲透到行業(yè)的各個(gè)角落，加密世界正逐步迎來“華爾街級別”的交易難度。
2.2 淘金熱的隱喻回顧百余年前的加州淘金熱，數(shù)十萬懷揣著一夜暴富夢想的淘金者從世界各地涌向加州，然而，大多數(shù)人最終都空手而歸，甚至付出了生命的代價(jià)。相比之下，李維·斯特勞斯（Levi Strauss）另辟蹊徑，借助淘金熱把手中囤積的大批帆布制成褲子賣給淘金礦工，因其實(shí)用性大受歡迎。隨后，他對褲子進(jìn)行改良，成為了牛仔褲的創(chuàng)始人，并創(chuàng)立了如今聞名全球的 Levi’s 公司。
有趣的是，PoW 的比特幣挖礦與 PoS 的以太坊質(zhì)押在某種程度上與此如出一轍。PoW 的挖礦熱潮讓“淘金者”們肩負(fù)礦機(jī)前行，而 PoS 的質(zhì)押潮則讓他們以自有本金上陣。然而，像“李維斯”這樣的角色卻無處不在——這場博弈的背后是你看中了一夜暴富實(shí)現(xiàn)夢想，而我卻看中了你所擁有的本金。區(qū)塊鏈 7* 24 小時(shí)全球化不間斷的交易，為“淘金者”們帶來了無數(shù)的機(jī)會，但也導(dǎo)致了市場特別容易大起與大落，高風(fēng)險(xiǎn)伴隨著高回報(bào)，利潤和風(fēng)險(xiǎn)不斷影響著每個(gè)人的勇氣和勤奮。
快節(jié)奏，不間斷交易與高震蕩的行情的背后既是誘人的陷阱也是無限的交易機(jī)會，這正是 Crypto 的最大魅力所在，強(qiáng)金融屬性與低準(zhǔn)入門檻的雙重加持，讓 Crypto 成為了一個(gè)天然優(yōu)質(zhì)的大金礦，我們曾高呼 ETF 的利好會帶來更多的場外資金，但 ETF 通過后也為更多的李維·斯特勞斯敞開了大門，創(chuàng)造了更多套利和間接收益的機(jī)會。
加密市場將介入更多的“李維斯”
ETF 帶來的不僅僅是敞口資金的“接盤”，更多的是風(fēng)險(xiǎn)對沖交易。區(qū)塊鏈目前最大的創(chuàng)新在于將金融上鏈，創(chuàng)建了加密市場的“自耕式經(jīng)濟(jì)循環(huán)”，成功阻斷了強(qiáng)權(quán)與傳統(tǒng)資本的直接干預(yù)。然而，進(jìn)入加密的后 ETF 時(shí)代，加密市場在某種程度上將齊全的金融衍生工具拱手相讓，這只會吸引更多套利者和大資金進(jìn)場，進(jìn)一步壓縮本已有限的市場利潤空間，削弱市場中的創(chuàng)新驅(qū)動力和自由度。
三、難以破冰的一級市場低流通高 FDV 的一級市場
近期，一級市場的融資情況與過去相比變化顯著，上幣代幣普遍呈現(xiàn)出極高的 FDV（完全稀釋估值）和低流動性，據(jù)幣安在《高估值、低流通代幣現(xiàn)狀觀察及思考》中提供的數(shù)據(jù)， 2024 年推出代幣的市值 (MC) 與 FDV 之?為近年來最低。這表明未來仍將有?量代幣會被解鎖，并且 2024 年初幾個(gè)月發(fā)行代幣的 FDV 已經(jīng)接近 2023 年總和。
圖源：@thedefivillain、CoinMarketCap 與幣安研究院，數(shù)據(jù)發(fā)布?期為 2024 年 4 ? 14 ?
在整體普遍缺乏流動性的市場中，代幣在 TGE（代幣生成事件）后逐步解鎖，給市場帶來了大量的拋壓。然而，VC 們真的在這輪市場中賺到錢了嗎？其實(shí)未必。通常，合規(guī)且受監(jiān)管的項(xiàng)目融資，代幣解鎖至少需要一年的懸崖期。然而，當(dāng)項(xiàng)目具備高 FDV 和低流通性時(shí)，解鎖后極易遇到破發(fā)的情況。但這并不排除某些小型 VC 通過二級市場傾銷或提前場外出售獲利的可能性。如下圖數(shù)據(jù)顯示，這些代幣的流通供應(yīng)?例普遍低于 20% ，最低的僅為 6% ，高 FDV 現(xiàn)象十分顯著。
圖源：CoinMarketCap 與幣安研究院，數(shù)據(jù)發(fā)布?期為 2024 年 5 ? 14 ?
現(xiàn)階段的資本推動效益顯然已經(jīng)暫時(shí)失效，除了前述原因，還有一些客觀因素導(dǎo)致了當(dāng)前低流通、高 FDV 的市場情況：
1.市場割裂，狼多肉少：上一輪牛市中，全球資本都在合力炒作 DeFi 和公鏈，但在本輪市場中，資金和參與者都過于分散，敘事多元化，東西方資本互不接盤，經(jīng)常出現(xiàn)發(fā)盤的幣沒有足夠的接盤者，市場呈現(xiàn)割裂狀態(tài)；
2.缺乏山寨牛市，炒作動力不足：EVM 系公鏈的基礎(chǔ)設(shè)施已趨于完善，資金和項(xiàng)目都在同一方向內(nèi)卷，以太殺手們也沒有帶來新的突破。在沒有山寨幣牛市的情況下，標(biāo)桿項(xiàng)目跑出來后，迅速涌現(xiàn)出同類型項(xiàng)目，反而加劇了價(jià)值洼地效應(yīng)；
3.簡單的事情復(fù)雜化，復(fù)雜的事情故事化：市場上偽創(chuàng)新隨處可見，簡單的事情被人為復(fù)雜化，只是為了向市場講述更大的夢想，實(shí)質(zhì)上換湯不換藥；
4.馬太效應(yīng)愈加明顯：加密行業(yè)已發(fā)展近 16 年，頭部壟斷效益已基本生成，能存活至今的無論是技術(shù)，項(xiàng)目，還是資方都已強(qiáng)者越強(qiáng)，弱者越弱，頭部企業(yè)的市場話語權(quán)越發(fā)穩(wěn)固；
5.創(chuàng)新與流動性匱乏：當(dāng)前市場面臨的首要挑戰(zhàn)是創(chuàng)新的缺失與流動性的不足，導(dǎo)致市場難以放量上漲，整體發(fā)展陷入瓶頸。
回顧百余年前的加州淘金熱，數(shù)十萬懷揣著一夜暴富夢想的淘金者從世界各地涌向加州，然而，大多數(shù)人最終都空手而歸，甚至付出了生命的代價(jià)。相比之下，李維·斯特勞斯（Levi Strauss）另辟蹊徑，借助淘金熱把手中囤積的大批帆布制成褲子賣給淘金礦工，因其實(shí)用性大受歡迎。隨后，他對褲子進(jìn)行改良，成為了牛仔褲的創(chuàng)始人，并創(chuàng)立了如今聞名全球的 Levi’s 公司。
有趣的是，PoW 的比特幣挖礦與 PoS 的以太坊質(zhì)押在某種程度上與此如出一轍。PoW 的挖礦熱潮讓“淘金者”們肩負(fù)礦機(jī)前行，而 PoS 的質(zhì)押潮則讓他們以自有本金上陣。然而，像“李維斯”這樣的角色卻無處不在——這場博弈的背后是你看中了一夜暴富實(shí)現(xiàn)夢想，而我卻看中了你所擁有的本金。區(qū)塊鏈 7* 24 小時(shí)全球化不間斷的交易，為“淘金者”們帶來了無數(shù)的機(jī)會，但也導(dǎo)致了市場特別容易大起與大落，高風(fēng)險(xiǎn)伴隨著高回報(bào)，利潤和風(fēng)險(xiǎn)不斷影響著每個(gè)人的勇氣和勤奮。
快節(jié)奏，不間斷交易與高震蕩的行情的背后既是誘人的陷阱也是無限的交易機(jī)會，這正是 Crypto 的最大魅力所在，強(qiáng)金融屬性與低準(zhǔn)入門檻的雙重加持，讓 Crypto 成為了一個(gè)天然優(yōu)質(zhì)的大金礦，我們曾高呼 ETF 的利好會帶來更多的場外資金，但 ETF 通過后也為更多的李維·斯特勞斯敞開了大門，創(chuàng)造了更多套利和間接收益的機(jī)會。
加密市場將介入更多的“李維斯”
ETF 帶來的不僅僅是敞口資金的“接盤”，更多的是風(fēng)險(xiǎn)對沖交易。區(qū)塊鏈目前最大的創(chuàng)新在于將金融上鏈，創(chuàng)建了加密市場的“自耕式經(jīng)濟(jì)循環(huán)”，成功阻斷了強(qiáng)權(quán)與傳統(tǒng)資本的直接干預(yù)。然而，進(jìn)入加密的后 ETF 時(shí)代，加密市場在某種程度上將齊全的金融衍生工具拱手相讓，這只會吸引更多套利者和大資金進(jìn)場，進(jìn)一步壓縮本已有限的市場利潤空間，削弱市場中的創(chuàng)新驅(qū)動力和自由度。
三、難以破冰的一級市場低流通高 FDV 的一級市場
近期，一級市場的融資情況與過去相比變化顯著，上幣代幣普遍呈現(xiàn)出極高的 FDV（完全稀釋估值）和低流動性，據(jù)幣安在《高估值、低流通代幣現(xiàn)狀觀察及思考》中提供的數(shù)據(jù)， 2024 年推出代幣的市值 (MC) 與 FDV 之?為近年來最低。這表明未來仍將有?量代幣會被解鎖，并且 2024 年初幾個(gè)月發(fā)行代幣的 FDV 已經(jīng)接近 2023 年總和。
圖源：@thedefivillain、CoinMarketCap 與幣安研究院，數(shù)據(jù)發(fā)布?期為 2024 年 4 ? 14 ?
在整體普遍缺乏流動性的市場中，代幣在 TGE（代幣生成事件）后逐步解鎖，給市場帶來了大量的拋壓。然而，VC 們真的在這輪市場中賺到錢了嗎？其實(shí)未必。通常，合規(guī)且受監(jiān)管的項(xiàng)目融資，代幣解鎖至少需要一年的懸崖期。然而，當(dāng)項(xiàng)目具備高 FDV 和低流通性時(shí)，解鎖后極易遇到破發(fā)的情況。但這并不排除某些小型 VC 通過二級市場傾銷或提前場外出售獲利的可能性。如下圖數(shù)據(jù)顯示，這些代幣的流通供應(yīng)?例普遍低于 20% ，最低的僅為 6% ，高 FDV 現(xiàn)象十分顯著。
圖源：CoinMarketCap 與幣安研究院，數(shù)據(jù)發(fā)布?期為 2024 年 5 ? 14 ?
現(xiàn)階段的資本推動效益顯然已經(jīng)暫時(shí)失效，除了前述原因，還有一些客觀因素導(dǎo)致了當(dāng)前低流通、高 FDV 的市場情況：
1.市場割裂，狼多肉少：上一輪牛市中，全球資本都在合力炒作 DeFi 和公鏈，但在本輪市場中，資金和參與者都過于分散，敘事多元化，東西方資本互不接盤，經(jīng)常出現(xiàn)發(fā)盤的幣沒有足夠的接盤者，市場呈現(xiàn)割裂狀態(tài)；
2.缺乏山寨牛市，炒作動力不足：EVM 系公鏈的基礎(chǔ)設(shè)施已趨于完善，資金和項(xiàng)目都在同一方向內(nèi)卷，以太殺手們也沒有帶來新的突破。在沒有山寨幣牛市的情況下，標(biāo)桿項(xiàng)目跑出來后，迅速涌現(xiàn)出同類型項(xiàng)目，反而加劇了價(jià)值洼地效應(yīng)；
3.簡單的事情復(fù)雜化，復(fù)雜的事情故事化：市場上偽創(chuàng)新隨處可見，簡單的事情被人為復(fù)雜化，只是為了向市場講述更大的夢想，實(shí)質(zhì)上換湯不換藥；
4.馬太效應(yīng)愈加明顯：加密行業(yè)已發(fā)展近 16 年，頭部壟斷效益已基本生成，能存活至今的無論是技術(shù)，項(xiàng)目，還是資方都已強(qiáng)者越強(qiáng)，弱者越弱，頭部企業(yè)的市場話語權(quán)越發(fā)穩(wěn)固；
5.創(chuàng)新與流動性匱乏：當(dāng)前市場面臨的首要挑戰(zhàn)是創(chuàng)新的缺失與流動性的不足，導(dǎo)致市場難以放量上漲，整體發(fā)展陷入瓶頸。
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