演講者：肖風，HashKey Group 董事長兼 CEO
8 月 28 日，HashKey Group 董事長兼 CEO 肖風博士在 Bitcoin Asia 2025 上發表了題為《ETF 不錯！DAT 更好！》的主題演講，整理自現場速記，有部分不影響原意的刪減。
最近幾個月有很多朋友都問我一個問題，從 On-chain 的 bitcoin 交易到 Off-chain 的股票交易所，成為股票交易里面非常熱門的一個投資工具，那么這樣一種投資工具，是以 ETF 的形式更合適，還是以 DAT（Digital Asset Treasury 數字資產金庫）這樣的形式更合適？
那么我個人的結論，也許 DAT 這樣一種模式，就像當年 ETF 剛剛出來的時候一樣，是一場新的金融工具的革命。
我們知道股票從個股、單一股票在股票交易所交易，到后來出現了指數基金（Index Fund），指數基金之后又出現了指數基金的 ETF。金融工具的創新都帶來了一個非常大的新的資產板塊。Crypto 從 On-chain 走到 Off-chian，通過股票市場，以這樣一個目前 99% 的人都容易接受的方式，讓所有股票市場的投資者能夠輕松、習慣性地接觸到 Crypto 資產。那么到底哪一種方式更好？是 ETF 的方式更好，還是 DAT 更好？
我個人的觀點是：DAT 也許是加密資產從 Onchain 到 OffChain 最好的一種方式。我們可以看到，目前為止全球資本市場唯一單一的大宗商品、單一資產的投資工具，最大的 ETF 就是黃金。股票不會有單一股票的 ETF，因為股票本來就在股票交易所交易，你可以很輕松地買到股票。如果要買一籃子股票，比如指數基金，就需要其他投資工具，Index Fund 或 ETF 就是為傳統投資者提供的最便捷工具。所以單一資產 ETF 之前只有黃金，而 BTC 的 ETF 推出后，我們開始有了第二種單一資產 ETF，這是很自然的、順勢而為的過程，因為大家習慣用 ETF 來創設投資工具，使得傳統股票市場投資者能更便利地投資另類資產，比如 Crypto。
但是，我們在給 ETF 估值時，用的是凈值（Net Asset Value）；而如果是 DAT，用的是市值（Market Value）。這兩個是完全不同的概念。市值會帶來更大的價格波動，凈值的波動要比市值小很多。因此，作為 Crypto 的單一投資工具，我認為更好的應該是 DAT 這種方式。
更好的流動性
DAT 它最大的好處是比 ETF 具有更好的流動性，這是任何投資者都最關心、最核心的一點。
我的觀察是，Crypto 與傳統金融資產之間最絲滑、最好的兌換方式是通過 Exchange 交易所進行交易。而 ETF 規模的增長來自于申購和贖回，需要三方甚至更多中介參與，花費 1-2 天的時間才能完成交割。顯然不如在分布式賬本上通過交易完成轉換，可能只需要 2 分鐘、10 分鐘。因此，交易的方式可能是未來傳統金融與加密資產之間轉換的主要方式，所以更好的流動性是 DAT 比 ETF 更核心的優勢。
更好的價格彈性
同時，市值比凈值更具合適的價格彈性。我們知道 MicroStrategy 之所以能持續通過多種融資工具建立自己的融資架構，并持有大量比特幣，很重要的原因是 BTC 本身波動較大。同時，之所以對沖基金和其他另類投資者愿意投資，也正是因為他們可以通過股份擁有一個波動性更大的資產，可以在場外拆分 equity 和 bond，把波動性變成另一種工具，既保護自身價格，也可進行套利。尤其是可轉換債券（CB），往往被對沖基金或者另類投資機構在場外把它再做成結構化的產品，把它拆開。所以，這些機構喜歡投資像 MicroStrategy 這樣的公司，買它的股票或可轉債，因為可以在上面進行結構化操作。更好的價格彈性，這也是 ETF 所不具備的。
更合適的杠桿率
第三，它有一個更合適的杠桿。原來單一資產投資只有兩個極端——要么持有 BTC 或 ETH 現貨，要么買期貨或 CME 合約。中間存在一個很大的缺口，就是這個缺口讓上市公司通過設計合適的杠桿融資架構，你只需持有股票，公司自己去管理帶杠桿的結構，從而讓你享受到比加密貨幣本身價格增長更高的溢價。
自帶下跌保護
DAT 這類工具可以帶來溢價，并且自帶下跌保護。設想一下，如果股價跌幅超過資產凈值，就相當于給投資者提供了一個打折買入 BTC 或 ETH 的機會。這種市場價格情況會很快被市場抹平，因此它本身就是一個很好的下跌保護。否則你寧愿去買股票，相當于打折買入了 BTC 或 ETH。
綜合這些因素來看，DAT 對于加密資產也許是更合適的融資工具。就像當年股票市場中 ETF 非常適合指數或一攬子股票的投資策略一樣，也許 DAT 是未來 3 到 5 年我們會看到的新趨勢。
DAT 所持有的資產規模可能會接近現在股票市場 ETF 所覆蓋的規模，也許再給十年時間。所以我認為 DAT 是未來最具成長性的一種新投資工具，它更適合 crypto 加密資產，而 ETF 可能更適合股票資產。
當然這是我個人的一點看法，謝謝大家。
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